El modelo de negocio en transición crea una oportunidad de compra
Las empresas quieren conexiones. Los proveedores están iniciando servicios de transmisión y las marcas se están moviendo en línea. Es más fácil que nunca con el auge de Big Data, y para las empresas llegar a los clientes directamente, esa conexión es más valiosa que nunca.
Esta escisión actual está pasando actualmente de un modelo de negocio que vende a través de minoristas externos a uno que posee la relación de cliente con los clientes. Esta transición crea volatilidad a corto plazo, pero hará que la empresa sea más gratificante. Valvoline es el pensamiento largo de la semana.
Mayor enfoque en Quick-Lube
Valvoline, con sede en 1866, fue la primera marca registrada de aceite de motor en los EE. UU. Históricamente, la empresa se ha centrado en vender sus productos de marca a los consumidores a través de minoristas externos como NAPA Auto Parts, AutoZone (Advance Auto Parts y OReilly Auto Parts .
Sin embargo, este negocio se enfrenta a presiones debido a la disminución del mantenimiento de automóviles de 'mejoras para el hogar' (bricolaje) y el crecimiento del 'hazlo por mí' (DIFM). Una variedad de factores, como la complejidad de los automóviles y una creciente preferencia de los consumidores por las ventajas, han llevado a los consumidores a optar por un servicio profesional en lugar de alterar el aceite o realizar otro mantenimiento del automóvil.
Valvoline se dirige a este creciente grupo de clientes a través de su segmento Quick Lube, que posee franquicias de aproximadamente 1300 ubicaciones de servicio en los EE. UU. Y Canadá. Desde su escisión de Ashland (ASH) en 2016, Valvoline ha crecido rápidamente en esta sección para compensar la disminución de su negocio minorista de terceros (al que denomina 'Core North America'). La figura 1 muestra que los ingresos operativos del segmento Quick Lube superaron a Core North America por primera vez.
Figura 1: Ingresos operativos del segmento VVV considerando 2015
La utilidad de operación para el segmento Quick Lube aumentó de $ 95 millones en 2015 a $ 153 en 2018, o 17. La utilidad de operación de Lube es de hasta $ 162 millones de TTM. Para 2015 en el período de TTM, la participación de la utilidad operativa del segmento de Quick Lube ha aumentado del 26% al 41%.
Las ganancias GAAP engañan a los inversores
La transición de un modelo minorista de terceros a la versión Quick Lube ha sido un desafío para Valvoline. En particular, el segmento Core North America ha luchado debido a la disminución de la base de clientes de bricolaje, así como a la creciente competencia de los fabricantes de aceite de motor de marca privada.
Pero las ganancias GAAP exageran el alcance de los desafíos de la empresa. La Figura 2 demuestra que los ingresos netos GAAP disminuyeron en un 45 por ciento en 2018, aunque la utilidad operativa neta después de impuestos (NOPAT) aumentó en un 59%. TTM GAAP, mientras que NOPAT ha subido un 15% exactamente al mismo tiempo, los ingresos netos han bajado un 18% desde 2015.
Figura 2: Ingresos netos VVV NOPAT y GAAP: 2015-TTM
La desconexión en 2018 viene en $ 77 millones (3% de las ganancias) en cargos no recurrentes debido a la reforma tributaria. Además, las ganancias de 2017 aumentaron debido a $ 138 millones (7 por ciento de los ingresos) en ganancias de pensiones no monetarias.
Debido a esto, los ingresos netos GAAP de Valvoline cuentan la historia de una empresa que está luchando. Valvoline no ha cumplido con las expectativas de ganancias en 6 de los últimos 8 trimestres, lo que ha provocado una caída del 15% en el precio de las acciones durante las dos décadas anteriores.
Mis ajustes, por otro lado, implican que las ganancias de la organización, durante el año pasado, han crecido a pesar de la volatilidad actual.
Aumento constante de la demanda
La fuerza del negocio de Valvoline podría entenderse en el aumento a largo plazo de la cantidad de lubricante vendido. La Figura 3 muestra que el total de galones de lubricante vendidos por la compañía aumentó de 159 millones en 2012 a 182 millones en 2018, o 2 por ciento compuesto anualmente.
Figura 3: Millones de galones de lubricantes vendidos: 2014-2018
Independientemente de la estación que venda, la demanda de los consumidores está aumentando y Valvoline ha demostrado su capacidad para aumentar continuamente las ventas totales de sus productos.
Ventajas del modelo Quick-Lube
A largo plazo, la transición a un modelo más centrado en Quick Lube hará que Valvoline sea un negocio mucho más seguro y rentable. Fast Lube tiene beneficios sobre el modelo minorista de terceros, que incluyen:
Relación directa con el cliente: como se mencionó anteriormente, Quick Lube permite que Valvoline posea la relación con sus clientes. Puede recopilar datos para personalizar el servicio y promover de manera más eficaz, y tiene la oportunidad de vender productos y servicios de mayor valor.
Integración vertical: como fabricante y distribuidor de sus productos, Valvoline puede obtener márgenes más altos que cuando tiene que dividir las ganancias con el minorista.
Barreras de entrada más altas: es relativamente fácil iniciar un fabricante de aceite de motor para comercializar a través de minoristas o en línea. En comparación, el modelo Quick Lube requiere una inversión inmobiliaria significativa y también la capacidad de atraer y capacitar a los empleados para brindar un nivel de servicio adecuado.
Debido a estas ventajas, el segmento Quick Lube de Valvoline tiene un margen de trabajo del 22% en comparación con el 15% de la sección Core North America.
Valvoline no desglosa sus recursos por sección, por lo que no puedo analizar el rendimiento del capital invertido (ROIC) de estas líneas. Pero más del 60 por ciento de las ubicaciones de Quick Lube de la empresa están franquiciadas, lo que sugiere que los requisitos de capital para este segmento son relativamente bajos, y también el ROIC es bastante alto. Una presentación comercial reciente dijo que las nuevas inversiones duplican su costo de capital (WACC), que el negocio en general obtiene un ROIC superior al 20%. Este último número coincide con mis datos y cálculos que muestran que el ROIC total de VVV es del 20,4 por ciento para el período TTM.
Ganar cuota de mercado
Valvoline no solo está cambiando las ventas del cliente de bricolaje a DIFM. También está ganando rápidamente cuota de mercado en el mercado de cambio de aceite DIFM. Los consumidores ya se están inclinando más hacia los operadores de lubricación rápida en el segmento DIFM, y las ventas por talleres de cambio de aceite y lubricación aumentaron en un 4 por ciento en 2018, según datos de la Auto Care Association. Los establecimientos de Quick Lube de Valvoline aumentaron las ganancias en las mismas tiendas en un 8 por ciento, o el doble de la tasa de la industria, como se muestra en la Figura 4. Durante los primeros seis meses de 2019, las ganancias en las mismas tiendas crecieron un 10% año tras año.
Figura 4: Crecimiento de ventas en la misma tienda de VVV Quick Lube: 2014-TTM
Además de su propio crecimiento de ventas en las mismas tiendas, Valvoline está expandiendo rápidamente su número de tiendas a través de la apertura de nuevas tiendas y la adquisición de cadenas de lubricación rápida más pequeñas. Este rápido crecimiento generó un aumento del 22% en los ingresos generales (y del 18% en los ingresos operativos reportados) para el segmento Quick Lube en 2018.
La eficiencia superior proporciona beneficios
La integración vertical de Valvoline y la marca altamente reconocida hacen que sus ubicaciones sean más eficientes y rentables en comparación con los operadores independientes de lubricación rápida. La tienda típica de lubricantes rápidos obtuvo ~ $ 862 millones en ingresos en 2018, mientras que la tienda promedio de lubricantes rápidos de Valvoline superó los $ 1 millón en ganancias, lo que significa que sus tiendas obtienen al menos un 16 por ciento más de ingresos que una tienda normal. Según una presentación reciente de la compañía, sus ubicaciones promedian ~ 40 aceites que varían diariamente en comparación con ~ 30 para la industria de lubricación rápida en su conjunto.
Esta eficiencia superior describe la capacidad de Valvoline para obtener un alto rendimiento de nuevas inversiones. La empresa puede adquirir operadores independientes de lubricación rápida, cambiar su marca, agregarlos a su sistema de distribución y mejorar rápidamente las ventas y las ganancias.
Además, la eficiencia superior de la empresa puede estar vinculada a su énfasis en la promoción desde adentro. Según un informe del Wall Street Journal de 2018, los empleados que comenzaron como técnicos administran casi todas las ubicaciones de lubricación rápida propiedad de la empresa y ocupan 83 de las 84 funciones de gerente regional. Este énfasis en la promoción desde adentro ayuda a establecer una cultura corporativa consistente, asegura que la gerencia conozca los problemas que enfrentan los técnicos, haciendo de Valvoline una alternativa más atractiva para los posibles trabajadores.
Bear Case: la amenaza de Amazon Basics está sobrevalorada
El caso bajista de Valvoline supone que el crecimiento de este segmento de Quick Lube no será suficiente para compensar el declive de Core North America. Específicamente, el problema es que la competencia de los fabricantes de marcas de distribuidor puede llevar al colapso de los márgenes en este negocio.
Esta preocupación se intensificó el otoño pasado cuando Amazon (AMZN) anunció que comenzaría a vender aceite de motor de marca privada bajo la marca AmazonBasics. A raíz de esta declaración, JPMorgan rebajó la calificación de VVV a 'infraponderación' y la acción cayó un 6%.
Sin embargo, AmazonBasics no es el asesino que los inversores creen que es. Las investigaciones indican que AmazonBasics ha ganado una participación de mercado sustancial en accesorios y electrónica, pero ha luchado por abrirse paso en diferentes categorías. En particular, hay dos razones importantes por las que el aceite de motor de etiqueta personal de Amazon no representa un peligro importante para Valvoline:
Reciclaje de aceite: la mayoría de los cambiadores de aceite de bricolaje comercializan su aceite de motor usado, y muchos aprovechan al máximo los servicios de reciclaje de aceite que ofrecen los principales minoristas de autopartes. Si ya va a la tienda para comercializar su aceite de todos modos, es más sencillo simplemente comprar aceite nuevo allí que en línea, por lo que la ventaja de conveniencia normal del comercio electrónico no existe en esta área. En consecuencia, el comercio electrónico representa solo el 5 por ciento de las ventas de aceite de motor.
Sin propuesta de valor nuevo: el aceite de motor AmazonBasics es producido por Warren Distribution, la empresa idéntica que actualmente produce el fabricante de aceite de motor de marca privada de Walmart (WMT), Supertech. Con un precio equivalente al de otros fabricantes de marcas privadas y sin innovación en el lado de la fabricación, no hay razón para pensar que el aceite de motor AmazonBasics vaya a ser un disruptor sustancial dentro de este espacio.
La competencia de los fabricantes de marcas privadas ha sido y seguirá siendo una lucha para el segmento Core North America de Valvoline, pero Amazon no representa la amenaza que los bajistas creen.
Caso del oso: los vehículos eléctricos no significarán fatalidad para VVV
A largo plazo, la situación bajista contra Valvoline es el crecimiento de los vehículos, que no requieren aceite de motor y requieren menos servicio que los vehículos, hará que su modelo de negocio sea obsoleto. Por otro lado, la adopción de vehículos eléctricos está más lejos de lo que muchos creen, y Valvoline tiene la capacidad, si se están volviendo dominantes.
Independientemente de la exageración en torno a los vehículos eléctricos, actualmente representan uno de cada 250 automóviles en la calle y el 2 por ciento de las ventas de automóviles que son nuevos. Las proyecciones más optimistas sobre la adopción de vehículos eléctricos indican que representan solo el 32% de los vehículos de pasajeros del planeta para 2040.
El modelo Quick Lube de Valvoline le permitirá adaptarse y resistir, si los automóviles a gasolina son reemplazados por vehículos eléctricos. Su servicio de cambio de aceite de pan y mantequilla puede desaparecer, pero la compañía aún realiza muchas soluciones, como el giro de los neumáticos, la recarga del aire acondicionado, el reemplazo del filtro de aire, el reemplazo de la bombilla y el reemplazo de la escobilla del limpiaparabrisas, que aún se esperan en EV
A medida que se desarrolle la adopción de vehículos eléctricos, además, la empresa podría agregar nuevos servicios. Por ejemplo, podría instalar estaciones de carga rápida en sus lugares, introducir solución de problemas de software y desarrollar refrigerantes más avanzados para baterías y pilas de combustible.
El considerable retraso en los centros de servicio de Tesla demuestra a medida que crece la conversación sobre los vehículos eléctricos, que probablemente seguirá habiendo demanda de servicios de mantenimiento. Quién sabe que Tesla o un fabricante / distribuidor de automóviles diferente podría contemplar Valvoline para aumentar sus capacidades de servicio. Las encuestas muestran que es mucho menos probable que los millennials utilicen concesionarios para mantenimiento y soporte que las generaciones anteriores, por lo tanto, los fabricantes de automóviles y los distribuidores podrían estar buscando ingresar al negocio de los lubricantes.
El análisis del ROIC muestra que las acciones están infravaloradas
Los estudios de casos demuestran que obtener un ROIC correcto es una parte importante de las inversiones inteligentes. Febrero Figura 5, ROIC explica el 61% de esta brecha en la valoración de las listas como compañeros de trabajo en el área en su declaración de representación. Como se muestra debajo de la línea de tendencia por su posición, VVV cotiza con un descuento frente a sus pares.
Figura 5: ROIC explica el 61 por ciento de alérgicos para los pares de VVV
Si las acciones cotizaran a la par con sus pares, valdrían 31 dólares por acción, un 41% por encima del precio actual de las acciones. Con Valvoline tomando participación de mercado, podría decirse que merece una valoración superior en comparación con sus pares.
La valoración barata crea oportunidades de compra
VVV ha bajado un 15% desde su escisión en 2016 a pesar de que las ganancias financieras y el NOPAT de la empresa han aumentado desde entonces. Como resultado, las acciones finalmente tienen un potencial alcista significativo.
En su precio actual de 22 / acción, VVV tiene una relación precio-valor económico en libros de 1.0. Esta relación significa que el mercado no espera una expansión en VVV NOPAT durante la vida útil restante de la empresa. Esta expectativa parece demasiado pesimista para una empresa que aumenta constantemente su volumen y se convierte en una organización más rentable.
Si VVV mantiene su margen NOPAT actual del 13 por ciento y aumenta el NOPAT en solo un 5% compuesto anualmente durante los próximos diez años, la acción vale $ 32 / acción hoy, un 45% al revés. Vea las matemáticas detrás de este escenario DCF que es dinámico.
En el caso de que piense que el aumento de los vehículos eléctricos será un viento en contra a largo plazo, VVV tiene ventajas. Si utilizo exactamente la misma predicción de 10 años del escenario anterior, pero luego supongo que las ganancias disminuirán en un 3 por ciento anual y las ganancias brutas de NOPAT se reducirán al 11% durante los siguientes 20 años, la acción vale $ 22 / acción. Vea las matemáticas detrás de este escenario de DCF que es animado. Dentro de este escenario, VVV NOPAT disminuye en un 1% compuesto anualmente en el transcurso de las próximas 30 décadas.
Ventajas competitivas sostenibles que impulsarán la creación de valor para los accionistas
Aquí hay un resumen de por qué creo que el foso sobre el negocio de Valvoline permitirá a la compañía generar ganancias más altas de lo que sugiere la valoración actual de esta acción. Esta lista de beneficios competitivos ayuda a VVV a ofrecer productos / servicios mucho mejores a un costo menor y evita que los competidores se hagan con participación de mercado.
Marca altamente reconocida con reputación de calidad y confiabilidad.
La integración vertical conduce a una mayor rentabilidad para la empresa Quick Lube
Capacidad para integrar rápidamente ubicaciones recién adquiridas en un ROIC superior
Las relaciones directas con los clientes crean un valor duradero sin importar qué tipo de automóvil conduzca la gente
Lo que los distribuidores de ruido extrañan con VVV
Menos inversores se centran en localizar asignadores de fondos de calidad con un gobierno de la empresa accionista que sea amigable hoy en día. Más bien, debido a la proliferación de comerciantes ruidosos, el enfoque tiende a las tendencias comerciales mientras que se pasa por alto la investigación. Aquí hay una descripción general rápida para los comerciantes de ruido cuando estudian VVV:
Crecimiento de ganancias subestimado debido al impacto de la reforma tributaria en los ingresos netos GAAP de 2018
A pesar de la volatilidad a corto plazo, la transición del modelo minorista de terceros al modelo Quick Lube probablemente será beneficiosa a largo plazo
Amazon no es un peligro tan importante en esta área como temen los inversores
Los automóviles eléctricos aún requieren servicio y los lugares de apoyo del fabricante No pueden satisfacer la demanda actual
Catalyst: Los golpes de ganancias pueden aumentar las acciones
Valvoline enfrenta un pesimismo significativo por parte de los analistas debido a su historial de pérdidas de ganancias. Cinco de los dos analistas del lado de la venta que cubren la acción la califican. Las estimaciones de consenso tienen ganancias para el trimestre.
A medida que Quick Lube se convierta en una parte más grande de la compañía de Valvoline, su expansión debería ser suficiente para cancelar las batallas de Core North America. Además, la compañía ha anunciado precios y una iniciativa de ahorro de costos para estabilizar su empresa heredada.
La expansión global a largo plazo podría ser un motor de crecimiento importante para la empresa. Valvoline anunció una empresa conjunta junto con Experts Too a principios de esta temporada para desarrollar una versión de lubricación rápida. Si esta empresa de alto crecimiento es exportada con éxito por la empresa a una base de consumidores global, el potencial es enorme.
Exec Comp debería volver al énfasis en ROIC
Debido a su última escisión de Ashland (ASH), los ejecutivos de Valvoline optaron por ganar premios a largo plazo según los objetivos establecidos por su antigua empresa matriz hasta 2018. Estos objetivos contenían el retorno de la inversión (ROI), que será muy similar al ROIC.
Sin embargo, los nuevos objetivos a largo plazo establecidos por la empresa se concentran en las ganancias por acción y el rendimiento total para los accionistas, mientras que las bonificaciones anuales se basan en las ganancias operativas y el volumen de lubricante. La compañía continúa destacando el ROIC en presentaciones e informes, pero será mejor si continúa vinculando definitivamente la compensación ejecutiva a la métrica que es importante.
Los dividendos y las recompras ofrecen un rendimiento del 4%
Su dividendo ha aumentado en cada uno de sus tres años como firma independiente. Desde 2016, Valvoline ha aumentado su dividendo en 47. Su dividendo anualizado actual de $ 0,42 equivale a un rendimiento por dividendo del 2,1%.
Junto con los dividendos, Valvoline devuelve el capital a los accionistas. En 2018, la compañía recompró acciones por valor de $ 325 millones (8% de la capitalización de mercado). A la empresa le quedan $ 75 millones en su propia autorización de compra. Si ejerce el resto de esta autorización, la actividad de recompra y dividendos de Valvoline proporciona a los accionistas un rendimiento potencial del 4%.
El uso de información privilegiada y las tendencias de interés corto son mínimas
La acción interna fue mínima durante los últimos 12 meses, con 94 mil acciones vendidas para un efecto neto de 62 mil acciones vendidas y 33 mil acciones compradas. Estas ganancias representan menos del 1 por ciento de las acciones en circulación.
Ahora hay 5,7 millones de acciones vendidas al descubierto, lo que equivale al 3 por ciento de las acciones en circulación y 4 veces para cubrir. No parece haber muchas ganas de apostar en contra de esta acción.
Detalles críticos ubicados en archivos fiscales por la tecnología Robo-Analyst de mi empresa
Se necesitan tecnologías de automatización de la investigación para analizar todos los detalles financieros en las presentaciones financieras a medida que los inversores se centran en la investigación. A continuación, se muestran detalles sobre los ajustes que creo en función de los hallazgos en el 10-K de Valvoline 2018:
Estado de resultados: Hice $ 128 millones en alteraciones, utilizando un impacto neto de eliminar $ 122 millones en gastos no operativos (5 por ciento de las ganancias). Eliminé $ 3 millones en ganancias no operativas y $ 125 millones en gastos no operativos. Puede ver las modificaciones realizadas en el estado de resultados de VVV aquí.
Balance general: ”Hice $ 518 millones de ajustes para calcular el capital invertido con una reducción neta de $ 76 millones. Puede ver los ajustes realizados en el balance de VVV aquí.
Valoración: Hice $ 1.8 mil millones de ajustes con un efecto neto de disminución del valor en $ 1.8 mil millones de millones. A pesar de esta reducción de valor, VVV permanece. Puede ver todas las modificaciones realizadas a la valoración de VVV aquí.
